公司研究工作流 — 商业模式画布 + 10-K 方法论 + KPI 模板表

读完本页后，你应该能够：

• 用商业模式画布拆解任何公司的 9 个格子
• 按 10-K 标准结构逐节读（Item 1 到 Item 9A）
• 对任何行业选对关键 KPI（半导体 / SaaS / 消费 / 银行 / 汽车 / 能源）
• 写出一页纸的"Investment One-Pager"（Greenblatt 风格）
• 用 Buffett / 段永平的能力圈过滤器判断要不要继续研究

研究一家公司的三阶段：(1) 10 分钟筛选——有没有显著的 7 Powers？能力圈内？财务健康？(2) 3 小时基础研究——商业模式画布 + 10-K 快速通读 + 行业 KPI 计算 + 3 年财务趋势；(3) 10 小时深度研究——管理层深度、竞争对手比较、历史电话会、Scuttlebutt（客户 / 员工 / 对手访谈）、DCF 建模。输出物：3–5 页投资备忘录 含假设 / 估值 / 入场条件 / 退出条件。本页把这个流程标准化，并给出半导体 / SaaS / 消费 / 银行 / 汽车 / 能源 6 个行业的关键 KPI 模板表。

1.1 阶段 1：10 分钟筛选（Go / No-Go）

快速判断是否值得深入。5 个问题：

1. 能力圈：我能用一句话解释它的业务吗？
2. 护城河：它有至少 1 种 Power（见 7 Powers）吗？
3. 财务健康：ROIC > 10%？净负债 < 3× EBITDA？
4. 管理层：CEO 在位 > 5 年？内部人持股 > 5%？
5. 估值：P/E 或 EV/FCF 是否在合理区间？

任一回答"不" → 放进 Munger 的 "Too Hard" 堆，跳过。全"是" → 进阶段 2。

1.2 阶段 2：3 小时基础研究

• 商业模式画布（§2）
• 10-K 快速阅读（§3）
• 行业 KPI 对标（§4）
• 3 年三表趋势（用 财报分析 方法）

1.3 阶段 3：10 小时深度

• 管理层深度（Form 4 / Proxy / Earnings Calls）
• 竞争对手矩阵
• 客户 / 员工 / 对手访谈（Scuttlebutt）
• DCF + 相对估值两套
• 写出一页投资备忘录

Alexander Osterwalder 2010 发明，现在是商学院标配。9 个格子拆一家公司：

2.1 右侧（价值创造 — 客户端）

2.2 左侧（价值生产 — 后端）

2.3 9 格填满后的问题

• 哪格是主要 Power 来源？（通常在关键资源或渠道）
• 哪格最脆弱？（替代风险）
• 哪格正在变化？（技术 / 监管 / 需求）

2.4 典型公司的画布

Apple：

• 细分：全球高收入消费者 + 企业
• 价值：高品牌 + 无缝集成 + 隐私
• 渠道：自营零售 + 直销官网 + App Store
• 关系：强锁定（iCloud / iMessage / 照片）
• 收入：硬件（1 次）+ Services（订阅）
• 资源：品牌 + 设计人才 + 供应链（TSMC / 富士康）
• 活动：设计 + 营销 + App Store 管理
• 合作：TSMC（芯片）+ 富士康（装配）+ App 开发者
• 成本：COGS（硬件制造）+ R&D + 营销

Tesla：

• 细分：早期中上层（Model S/X）+ 大众化（Model 3/Y）+ 商用（Semi / Cybertruck）
• 价值：电动领先 + FSD + 品牌 + OTA
• 渠道：直销（无经销商）+ 官网
• 关系：粉丝社群 + 软件订阅
• 收入：汽车（1 次）+ FSD 订阅 + 储能 + 碳积分
• 资源：电池工艺 + FSD 数据 + Elon 品牌 + Gigafactory
• 活动：设计 + 制造 + AI 训练
• 合作：CATL / 松下（电池）+ NVDA（训练）
• 成本：电池 + 原材料 + R&D + Capex

美股上市公司每年必须向 SEC 提交 10-K（年报）。标准结构：

3.1 Part I（业务与风险）

最有信息量：Item 1A Risk Factors——公司律师会把所有可能被起诉的风险列出来，即便可能性很小。

3.2 Part II（财务）

最有信息量：Item 7 MD&A——用自己的话解释数字；Item 8 财务报表附注——分部数据 / 收入确认政策 / 股权激励 / 租赁。

3.3 Part III（公司治理）

通常通过委托书 Proxy Statement (DEF 14A) 补充：

• 高管薪酬（CEO 薪酬结构 / 股权激励）
• 内部人持股
• 董事会构成

3.4 阅读顺序建议（时间顺序 vs 重要性顺序）

时间按顺序读会被业务描述消耗体力；按重要性倒序：

1. Item 1A Risk Factors（公司自认的风险）
2. Item 7 MD&A（管理层视角的回顾）
3. Item 8 附注（分部 / 收入确认 / 关联交易）
4. Item 1 Business（补充了解业务）
5. Item 3 Legal / Item 5 股票信息（次要）

每个行业有必读的 3–5 个 KPI。熟练投资者闭眼就知道看什么。

4.1 SaaS / 订阅软件

4.2 半导体 / 硬件

4.3 汽车

4.4 银行

4.5 消费 / 零售

4.6 能源（油气 / 矿业）

4.7 保险

参见 Fisher 成长投资 §3。对上市公司的具体操作：

5.1 5 层信息源

5.2 数字化时代的 Scuttlebutt

• LinkedIn 定向加前员工
• Glassdoor 员工评价
• 雪球 / 知乎 / Reddit 讨论
• 专家网络（GLG / Third Bridge / AlphaSights）
• 产业调研报告（艾瑞 / Gartner / Canalys）

6.1 三段结构

1. 开场陈述（管理层读稿 10–20 分钟）：官方版事件 + 本季度重点
2. Q&A（分析师提问 40–60 分钟）：信息密度最高
3. （可选）Fireside Chat

6.2 关键信号

• 开场稿和上季度 vs 本季度措辞变化：比较"guidance"相关段落
• Q&A 中 CFO 被追问时的回应：含糊 = 负面
• 前 3–5 位 analyst 的提问内容：通常问最要害
• CEO / CFO 答"we don't disclose that"的次数：多了 = 隐藏问题

6.3 来源

• Seeking Alpha 免费 transcript
• Motley Fool 免费 transcript
• 公司自己网站投资者关系页（IR）
• 国内同花顺 / 东财

对任何公司，至少列出 3–5 家竞品，对比：

• 市场份额
• 毛利率
• ROIC
• 研发强度
• 规模
• 业绩趋势
• 护城河强弱

例（半导体代工）：

8.1 标准结构

1. Thesis in 3 Sentences（核心论点 3 句话）
2. Company Overview（一段落）
3. Business Model（画布图 + 文字）
4. Industry & Competition（行业 + 对手）
5. Management & Governance（管理层 + 股权结构）
6. Financial Analysis（3 年趋势 + 关键 KPI）
7. Valuation（DCF + 相对估值）
8. Key Risks（3–5 个最大风险）
9. Entry & Exit Conditions（仓位 / 止损 / 止盈）
10. What Would Make Me Wrong（反向假设）

8.2 Greenblatt 极简版（1 页）

Greenblatt 在《Stock Market Genius》中推荐的一页备忘录：

• 业务 1 句话
• 催化剂 1 句话
• 买入价 / 估算内在价值 / 下行情境
• 一个"如果 X 发生，我会卖"

每次研究开始前问 3 个问题：

1. 我真的懂这家公司的业务吗？
2. 我能用初中水平的语言解释它吗？
3. 10 年后它还会在吗？

任何一个"不" → 进 Too Hard 堆。 3 个都"是" → 继续。

11.1 数据源（前面各页已收）

• SEC EDGAR（美股一手）
• 巨潮资讯网（A 股一手）
• 港交所披露易（港股）
• Yahoo Finance / Finviz（美股筛选）
• 同花顺 / 东财（A 股筛选）
• Wind / Bloomberg / Capital IQ（机构级）

11.2 工具

• Stock Analysis（stockanalysis.com）：免费基本面速览
• TIKR（tikr.com）：免费 20 年财报数据
• Finchat / Stratosphere：财务可视化
• Morningstar Stewardship Grade：管理层评分
• AI 工具：Claude / ChatGPT 辅助 10-K 摘要（人工核对）

给自己定 30 分钟了解一家公司：

• 前 5 分钟：stockanalysis.com 扫财务快照
• 5–10 分钟：最新 10-K 封面（Item 1 Business）+ Item 1A Top 3 Risks
• 10–20 分钟：最新季度 Earnings Call 开场 + Q&A 前 3 位 analyst
• 20–25 分钟：同行 1 家对标（毛利 / 增速 / 估值）
• 25–30 分钟：决定——值得深入还是放 Too Hard 堆

• 三阶段研究：10 分钟筛选 / 3 小时基础 / 10 小时深度
• 商业模式画布 9 格：找 Power 来源 + 脆弱格 + 变化格
• 10-K 按重要性倒序读：Risk Factors → MD&A → 附注 → Business
• 行业 KPI 模板因行业而异（SaaS / 半导体 / 汽车 / 银行 / 消费 / 能源 / 保险）
• Scuttlebutt 5 层信息源 + 现代数字化工具
• Earnings Call：措辞变化 + Q&A 含糊 + 披露拒绝次数
• Greenblatt 一页备忘录 = 足够大多数决策
• 能力圈 3 问：业务懂吗？初中解释吗？10 年后还在吗？
• 避免 8 种典型错误

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